美股漲勢如虹近期，美股高歌猛進，而A股低迷不振，二者在一定程度上形成了一個鮮明的對比。
先看一下美股是如何高歌猛進的。截止2023年6月9日，美股三大股指--道指、標普和納斯達克指數從去年10月份的低點分別上漲了17.9%、23%和32.7%。也就是說，除了道指，標普和納斯達克指數都已經進入了技術性牛市。
看空美股被打臉美股高歌猛進出乎我們的意料。年初我們曾經判斷美股今年的走勢有可能會重復2022年A股的走勢，而美股節節攀升的走勢讓這種判斷慘遭打臉。
說一說我們判斷的兩個依據：一個是美股估值水平處在歷史高位，而美聯儲加息并不會如預期停止。因此，美股估值將會受到高利率的擠壓。另外一個是美股盈利將會在加息重壓下下行。
美聯儲也確實如我們預期沒有在2月份停止加息。在今年5月的議息會議上，美聯儲加息25個基點，將聯邦基金利率提升到5-5.25%的水平。但5月份很有可能不是最后一次加息。
根據市場最新的預測，美國聯邦基金利率有可能上升到6%的水平。6%的利率水平意味著美聯儲未來還將至少加息75個基點。如果美聯儲在每次議息會議上25個基點，則要加三次息。
聯邦基金利率一般都被視為無風險收益率。6%的無風險收益率加上風險溢價（通常在5.5%）的倒數是股市的合理市盈率。因此，美股市盈率合理水平應該在8倍（11.5%的倒數）左右。
但當前道瓊斯指數的靜態市盈率在25倍，遠遠超過合理水平。從美股盈利看，盈利衰退已經持續了幾個季度。盡管市場預計今年3季度美股盈利將觸底回升，但如果美聯儲持續加息，美股盈利也有可能繼續承壓。
為什么估值泡沫能夠保持？
那么，美股在盈利衰退和估值高企疊加美聯儲持續加息下為什么沒有如預期下跌反而漲勢如虹呢？
我們認為主要原因是美股的流動性依然充足。截止2023年6月7日，美聯儲資產負債表的規模為83893.25億美金（下同）。對比2022年4月13日，彼時美聯儲資產負債表擴張達到有史以來的最高規模--890654.87億，僅僅減少了5761億。也就是說，美聯儲資產負債表規模處在歷史高位。
根據美國銀行的分析，從2010年到2021年，美股51%的非盈利驅動的市值變化來自于美聯儲資產負債表的擴張。換句話說，美聯儲資產負債表的規模決定美股估值的高低。
如果美聯儲資產負債表長期處在高位，那么美股估值也有可能保持在較高水平。這就如同水庫蓄水一樣，如果蓄的水位高，那么在水里的船也在高位；蓄的水位底，船也處在低位。這里的水位就是美聯儲的資產負債表規模，而船就是股市，船的位置就是股市的估值。
美聯儲資產負債表規模居高不下，而且在經濟發生危機時還會繼續擴張。今年3月初美國區域性銀行業危機發生之后，美聯儲迅速向市場注入流動性，其資產負債表規模也快速擴張。
截止3月29日達到87095.42億，較3月8日的83422.83億擴大了3670億。之后，美聯儲又快速縮表，將資產負債表的規模縮回到區域業銀行危機前的水平。
美聯儲快速地擴表無疑緩解了區域銀行業危機，而其快速縮表也是為了達成2023年的縮表計劃。今年美聯儲計劃縮表規模為1.14萬億。2022年12月28日，美聯儲資產負債表規模為85511.69億。
1.14萬億的縮表目標意味著到今年年底，美聯儲資產負債表規模需要降低到74111.69億。截止2023年6月7日，美聯儲今年縮表規模僅僅為1618.44億，較1.14萬億的目標還有較大差距。
如果美聯儲下半年開始大規模縮表，美股的估值泡沫將會迅速破滅。但是，如前所述，縮不縮表歸根結底取決于美聯儲。如果今年下半年美國經濟又出現什么幺蛾子，比如銀行業危機進一步擴大，或者商業地產危機外溢，不排除美聯儲會進一步擴大資產負債表的規模。
如果這樣，美股的估值還會有支撐，投資人可以繼續在泡沫上跳舞。美股這個泡沫難以破滅應歸功于美聯儲這個好央媽。
A股為何低位徘徊？反觀A股，雖然也從去年10月底的低點反彈，但是春節之后就開始調整。截止2023年6月9日，上證指數較去年10月底的低點上漲12.6%，深證成指則僅僅上漲4.8%。創業板指則較去年10月底的水平下跌5.7%。
主要指數中表現最好的是科創50指數，當前點位較去年10月中旬該指數的低點上漲了22.6%。
對比美聯儲的放水，今年中國貨幣和財政政策也都保持了積極的態勢。今年前4個月，社會融資規模存量增幅已經創出歷史新高，達到15.74萬億人民幣（下同）。2022年全年社融規模存量增加了30.08萬億，今年前4個月的增量已經超過去年全年增量的一半。
值得注意的是，2022年的社會融資規模存量增加值是從2003年有數據以來規模第三高的年份。第一高的年份是2007年，當年社會融資規模存量增加了49.92萬億，第二高是2020年，當年的社會融資規模存量增加了33.52萬億。
但是，對比美股芝麻開花節節高，A股近期一直在低谷徘徊。究其原因，是中國經濟面臨相對廣泛的資產負債表衰退，即居民、地方政府和企業都負擔了較高的債務，無力進行擴大再生產。具體請參見我們在楓瑞視點微信公眾號中發表的《通縮—如何破局？》一文。
A股未來走勢判斷最后，回到投資人最關注的A股未來走勢的問題。我們認為整體市場下跌空間有限，但是不排除個別股票繼續調整。
周末有消息稱，監管部門有意通過新老劃斷的方式調整公募基金的管理費。這有可能造成基金持有人贖回老基金，導致基金重倉股的下跌。因此，當前時點，投資人要選擇真正具有投資價值的標的，長期持有，最終應能獲得較好收益。
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