經濟失去30年，股市牛市12年近期，日本股市吸引了全球投資者的目光。截止上周五2023年5月19日，日經225指數最高點達到30925點，距離1989年12月底的歷史最高點38957點僅有20.6%的距離。
從1990年日本股市和房地產泡沫破裂至今，日本經濟似乎經歷了失去的30年，但是日本股市并沒有。以日經225指數（以下簡稱“日經”）為例，在2008年觸及從1989年以來的最低點6995點之后，就再也沒有回到這一低點。
事實上，日經從2009年到2011年在底部徘徊3年之后，2012年就開啟了長達12年的牛市。這12年中，僅有2018年和2020年股市下跌，其余10年均上漲。截止2023年5月19日，日經225 較2011年11月的低點8136點上漲了280%。
在我們跟蹤的全球16個主要國家和地區（包括主要發達國家和新興市場國家以及亞洲主要國家和地區）的指數中，日經表現僅次于納斯達克指數，后者從2011年底到2023年5月19日上漲400%。
但是與納斯達克指數不同的是，日經當前的估值仍處在歷史相對低位。截止2023年5月19日，日經的靜態市盈率和靜態市凈率分別為18.8和1.78倍，對比納斯達克指數的靜態市盈率35.3倍和靜態市凈率4.4倍。
安倍三支箭那么什么推動了日本12年牛市呢？我們認為宏觀政策和企業競爭力提升是兩個主要推動力。
首先看一下宏觀政策。日本從2012年開始的牛市與安倍經濟學開始的時間相契合。已故日本前首相安倍晉三于2012年12月開始其首相的第二任期，恢復執政后不久，他就推出了安倍經濟學計劃，以提振日本停滯不前的經濟現狀。
這個計劃被稱為“安倍三支箭”。其中第一支箭是激進的貨幣政策，增印60萬億至70萬億日元的貨幣，使日本出口更具吸引力，并產生2%左右的溫和通脹。
第二支箭是新的政府支出計劃，以刺激需求和消費的短期增長，并實現長期預算的盈余。
第三支箭是改革各種法規，使日本工業更具競爭力，鼓勵私營部門的投資。安倍經濟學的精髓就是通過貨幣和財政政策無限量擴大政府支出，以扶持私營部門。
日本在上世紀90年代股市和房地產泡沫破裂后，企業和居民都處在嚴重的資產負債表衰退中。野村綜合研究所的著名經濟學家辜朝明在《大衰退-宏觀經濟學的圣杯》一書中指出：解決資產負債表衰退的最佳方法就是政府持續不斷地加大財政支出。安倍經濟學無疑是這一觀點在實踐中的切實應用。
安倍三支箭沒有推動日本經濟重現上世紀80年代的輝煌。因為從2012年至今，日本GDP的年增速最高是2021年的2.1%，對比1981年到1991年期間最低的GDP增速3%。但是2008年全球金融危機之后，日本經濟的潛在增速僅為0.4%。2012年以來日本大部分年份的經濟增速維持在潛在增速之上，說明政策還是有一定的效果。
另一方面，日本的通脹水平從2021年開始有了明顯的提升。消費者價格指數在2021年8月份觸及-0.4%的低點后開始持續上漲，在2023年1月達到4.3%，是1981年7月以來的最高水平。對于長期與通縮奮戰的日本而言，這無疑是一個天大的好消息。
上周一，日本政府的最高經濟委員會召開會議，集中討論了最近通脹和工資增長的上升是否表明日本正在接近持續擺脫通縮。
日本內閣府認為雖然最近的數據中出現了一些積極的跡象，但必須確保它們是穩定和可持續的，這樣日本就不會重新陷入通縮。會后公布的簡報資料顯示，日本央行行長植田和男提到央行維持超寬松貨幣政策的決心。
投資者朋友都知道通脹對經濟傷害大。但相比通縮，通脹對經濟的傷害可以說是小巫見大巫。日本從上世界90年代資產泡沫破滅后遭遇了長達三十年的通縮，消費、投資均停滯，經濟增長無望。因此，一旦通脹能夠起來，對日本經濟而言是將會是天翻地覆的變化。
企業資產負債表明顯改善
除了支持經濟增長和擺脫通縮，無限量寬松政策還幫助日本企業改善了資產負債表。
以股神巴菲特所投資的日本五大商社中規模最大的三菱商事為例。該公司在2012年的資產負債率為69.6%，之后負債率持續下降。截止2022年底，資產負債率下降到60.4%。這也是安倍經濟學發揮作用的體現：即政府擴大支出，提高政府負債率，從而幫助企業擺脫高負債。
私營部門資產負債表的改善是普遍的。在2023年3月底結束的2022財年，東京證券交易所上市的日本公司中，近50%的公司資產負債表上有凈現金，而美國的這一比例只有20%多一點。
當企業有了凈現金之后，就可以進行股票回購，進一步推動股價上升。在公司股價低于每股凈資產的情況下，這種回購對于公司提升自身價值尤其有幫助。
據統計，在東證指數成分股公司中，約有54%的公司股價低于每股賬面價值。今年3月底，東京證券交易所為了改變股價跌破每股凈資產的情況，公布了一份《關于實現關注資金成本和股價經營要求》的文件，要求上市公司提高企業價值和資本效率，從而提升股價。
在2022財年，日本企業股票回購金額達到創紀錄的714億美元。近期，包括軟銀、豐田汽車、三菱商事在內的日本龍頭企業在公布財報時，也均宣布了新的股票回購計劃。
不少分析師預計，到今年5月底，各日本上市公司的回購規模將進一步創下新紀錄。股票回購無疑有助于股市持續上漲。
牛市何所依？寬松的宏觀環境固然會醞釀牛市，但沒有好企業，牛市也將無從所依。
過去10多年，日本企業在全球的競爭力明顯提升。從中國投資者比較熟悉的一個服裝品牌的母公司就可見一斑。
這個品牌就是優衣庫，它的母公司是日本市值第六大的企業--迅銷集團。2021年，迅銷集團市值曾一度超越西班牙的Inditex集團(旗下品牌為ZARA)成為全球服裝零售品牌市值第一大的公司。
迅銷前身是1949年3月由創始人柳井等于山口縣宇部市創立的小郡商事男裝店，1963年5月注冊成立為小郡商事株式會社。1984年6月，在廣島縣廣島市開出首間優衣庫（UNIQLO）門店。
截止1994年4月，訊銷集團在日本開設了109間直營優衣庫店和7家特許門店。迅銷集團1999年在東京證券交易所主板上市。2001年9月開始海外擴張。2002年7月在上海開設大中華地區首家旗艦店。
作為一家全球品牌零售商，迅銷集團的海外營收和凈利潤占比已經超過日本本土。在2022年8月31日結束的財年中，日本本土的銷售收入和凈利潤占比分別為35%和42%，海外市場占比為65%和58%。
其中大中華地區盡管在2021年因為疫情而導致服裝銷售減少，但仍然是迅銷集團海外營收和凈利潤貢獻最多的市場。2022財年，大中華地區的銷售收入和凈利潤占比分別為23%和28%。
過去20年，迅銷集團的飛速發展離不開中國市場。那為什么沒有中國企業在本土市場能夠與迅銷一決雌雄呢？歸根結底，還是競爭力的問題。
在全球化方面，很多日本企業比迅銷集團走得更早，在全球競爭力上積累了獨特的優勢。
再以股神巴菲特所投資的五大商社為例。在傅高義所著的《日本第一》一書中，他寫道：三菱商事、三井物產、住友商事、丸紅、伊藤忠、日商巖井等日本綜合商社收集國際信息的規模，龐大而精密，國內外不能望其項背。
一個原因是這些商社都是龐然大物。他們幾乎壟斷了日本的對外貿易，在全世界的支店星羅棋布。另外一個原因是這些商社特別重視搜集信息。特別是利害攸關的生意經，誰也趕不上他們。例如，一九七三年日本客機在阿布扎比遭到劫持，外務省完全依靠當地三菱商事的電傳機傳遞情報。
除了在全球化中占據優勢地位，日本企業在科技和制造方面的實力也不可小覷。比如信越化學是半導體光刻膠的全球龍頭，發那科是全球精密減速機的龍頭企業。這兩家企業在日本上市公司中按市值排名分別位列第10名和第33名。
從日本股市的發展中，可以看出牛市不是憑空產生的。A股市場的牛市如何才能產生呢？這值得A股投資者深入思考。
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