A股和港股領(lǐng)跌全球上周恒生指數(shù)、上證指數(shù)和深成指分別下跌2.1%、1.9%和1.6%，在全球16個主要國家和地區(qū)的指數(shù)中位列跌幅榜的1到3名，領(lǐng)跌全球。
股市突然下跌令很多投資者感到意外。其實，我們在5月4日于“楓瑞視點”微信公眾號發(fā)表的文章《節(jié)后A股怎么走？》中已經(jīng)指出：A股炒作氛圍過于濃厚，疊加經(jīng)濟的復(fù)蘇放緩，股市短期面臨調(diào)整風險。
通縮風險在變?yōu)楝F(xiàn)實上周發(fā)布的一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)也印證了我們對經(jīng)濟的謹慎判斷。
首先看一下通脹的數(shù)據(jù)。4月份消費者價格指數(shù)（CPI）同比漲幅為0.1%，為2020年11月以來的最低水平。
我們4月在“楓瑞視點”微信公眾號發(fā)布的另一篇文章《通縮—如何破局？》中指出：中國經(jīng)濟面臨通縮風險。4月的CPI數(shù)據(jù)提示我們：這個風險正在轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實。
4月的CPI同比漲幅雖然已經(jīng)很低，但很可能不是最低值。去年從4月到10月，CPI都處在2字頭的水平，即同比漲幅超過2%。因此，今年4到10月份，CPI面臨高基數(shù)，同比漲幅很可能會在4月的基礎(chǔ)上進一步走弱，也即有可能進入負增長區(qū)間。
從1987年以來，CPI同比漲幅為負的時期有四次，都與危機有關(guān)。
第一次是在1997年到2000年。CPI同比漲幅從1998年2月進入負增長區(qū)間，為-0.1%，到1999年4月和5月達到同比最低水平，兩個月的數(shù)字均為-2.2%。2000年5月同比漲幅轉(zhuǎn)為正值。此輪CPI同比增速為負持續(xù)了2年零3個月，主要與亞洲金融危機有關(guān)。
第二次是從2001年9月開始，當月同比漲幅-0.1%。到2002年4月達到此輪CPI的最低值，為-1.3%。此后跌幅逐步收窄，到2003年1月開始轉(zhuǎn)為正值。CPI同比漲幅為負持續(xù)了1年零3個月，與美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂緊密相關(guān)。
第三次是從2009年2月開始，當月同比漲幅為-1.6%，到2009年8月達到此輪負增長的極值，-1.8%。之后負增長區(qū)間逐漸收窄，到2009年11月CPI同比轉(zhuǎn)正。此輪CPI為負持續(xù)了8個月，較前兩次時間短。這一次主要由全球金融危機引發(fā)。
第四次是從2020年11月到2021年2月， CPI同比漲幅在2020年11月為-0.5%，之后在12月短暫回到正值，2021年1月和2月又回到小幅負增長。此輪CPI同比漲幅為負由新冠危機引起。
值得注意的是，與前面四次通脹進入負增長區(qū)間不同，此次CPI如果進入負增長區(qū)間將是在沒有任何危機的情況下發(fā)生的。但是，這會不會也意味著危機的來臨呢？目前我們不知道答案，只能等待觀察。
進口和社融數(shù)據(jù)也不及預(yù)期
除了通脹數(shù)據(jù)指向經(jīng)濟前景不樂觀，4月進出口以及社融數(shù)據(jù)也指向經(jīng)濟處在相對低迷的狀態(tài)。
4月進出口同比增速為1.1%，略超市場預(yù)期，主要是出口增速好于預(yù)期。出口以美元計同比增長8.5%。但進口增速低于市場預(yù)期，為-7.9%，主要是因為國內(nèi)需求走弱以及大宗商品價格回落。
4月份新增社融和信貸數(shù)據(jù)也低于市場預(yù)期，主要原因是居民中長期貸款大幅減少。而居民中長期貸款減少有兩個原因：一是在資產(chǎn)負債表受損的情況下，居民加速還房貸；二是房住不炒理念深入人心，居民購房熱情降低。
股市為什么大跌？需要提醒投資者的是，經(jīng)濟復(fù)蘇乏力并不一定造成股市大跌。
如果股市在低位，股價已經(jīng)反應(yīng)了經(jīng)濟的弱勢，則經(jīng)濟數(shù)據(jù)不管怎么不好股市也不會有大幅調(diào)整。股市大幅調(diào)整，是因為股價處在高位，已經(jīng)完全甚至過度反應(yīng)了經(jīng)濟復(fù)蘇。
從2022年10月底到2023年5月5日，上證指數(shù)、深成指、科創(chuàng)50和創(chuàng)業(yè)板指分別上漲14.4%、7.5%、5.6%和0.76%。
從前述數(shù)據(jù)可以看出，在主要指數(shù)中，上證指數(shù)表現(xiàn)最佳。事實上，上證指數(shù)從去年10月底的最低點2885點反彈到今年5月9日的最高點3418點，漲幅為18.5%，接近技術(shù)性牛市20%的水平。
指數(shù)表現(xiàn)強勁，行業(yè)表現(xiàn)也可圈可點。在申萬31個行業(yè)中，從去年10月底以來有25個行業(yè)漲幅為正，只有6個行業(yè)為負收益。當然，強勁的反彈下，行業(yè)和個股的估值泡沫也開始若隱若現(xiàn)。
以傳媒行業(yè)為例：從2022年10月30日到2023年5月12日，傳媒板塊上漲75%，遙遙領(lǐng)先A股其他行業(yè)。這期間漲幅位居第二位的是計算機行業(yè)，漲幅為26.6%。也就是說，傳媒行業(yè)的漲幅大約是計算機行業(yè)漲幅的三倍。可見，市場對該板塊的熱情之高。
游戲是傳媒行業(yè)中的一個重要板塊。今年以來，該板塊在人工智能概念ChatGPT的推動下大幅上漲。
如果說游戲行業(yè)受益于ChatGPT帶來的游戲開發(fā)效率的提升，那港股游戲公司也應(yīng)該受益，但港股游戲公司的漲幅遠遠不及A股游戲公司，盡管港股有騰訊、網(wǎng)易、嗶哩嗶哩等比A股更知名的游戲公司。
今年截止5月4日，A股游戲板塊上漲接近翻倍，但港股游戲公司股價基本原地踏步。這其實也從一個側(cè)面反應(yīng)了A股游戲公司的股價僅僅依靠估值提升，脫離了基本面。
行業(yè)漲幅如此之高，自然牛股輩出。不妨看一下A股游戲公司中的最牛個股。該公司（以下簡稱“K公司”）股價從去年10月底至2023年5月12日上漲345%，是A股游戲公司中漲幅最高的。同期，漲幅第二的游戲公司股價上漲幅度為175%，僅為K公司股價漲幅的一半。
K公司今年漲幅驚人的一個主要原因是受到AIGC的推動。該公司4月份推進國產(chǎn)語言大模型的工作，可以說是游戲公司中最受益于ChatGPT的公司。
但即使有ChatGPT 的加持，該公司未來兩年凈利潤增速也比較一般。根據(jù)萬德披露的賣方分析師預(yù)測，該公司2023年到2025年的凈利潤復(fù)合年增速僅為18%，而其2023年市盈率已經(jīng)高達47倍，遠遠超過凈利潤增速。
K公司其實只是重復(fù)了在A股中發(fā)生了無數(shù)次的劇本：即股價由誘人的故事推動上漲，而盈利絕大多數(shù)的情況下跟不上股價的上漲，之后買入故事的投資者減少，股價就一落千丈。事實上，上周跌幅第一的行業(yè)就是前期漲幅最高的傳媒行業(yè)。
綜上，我們認為市場的調(diào)整并不出人意料。近期市場仍將消化估值泡沫以及等待經(jīng)濟進一步復(fù)蘇的信號，建議投資者保持謹慎。
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