從上周三至本周二，A股連續五天下跌。跌幅最大的是上周五，在彭博社發布美國總統拜登爭取未來幾周內簽署限制該國企業對中國高科技等關鍵經濟領域投資的行政命令的消息后，A股上證指數和港股恒生指數分別下跌1.95%和1.57%。
受到禁令消息影響的板塊上周五領跌市場，他們是計算機（5.7%）、電子（5.2%）、傳媒（4.6%）和通信（4.1%）（括號內為當日跌幅）。
本周一這四個板塊表現各異。其中傳媒和通信板塊反彈，分別上漲3.6%和2.2%，漲幅位于市場第一和第二名。電子板塊跌2%，跌幅位居市場第二名。計算機和通信板塊也繼續下跌。周二，傳媒板塊繼續領漲，而其他三個板塊下跌。
隨著中美對抗持續升級，股市成為最先反應負面消息的地方。這也符合我們在4月17日于“楓瑞視點”微信公眾號發表的《經濟是衰退還是復蘇？》中所做的提示，外部風險是A股今年面臨的一個主要風險。
估值泡沫不過，上周五跌幅領先的板塊都從去年10月底以來的反彈中累積了比較大的漲幅，估值也早已超出合理水平，存在一定的估值泡沫。
板塊是否有泡沫，看看龍頭公司的估值就一目了然。我們選取近期受到ChatGPT的橫空出世而漲幅驚人的人工智能板塊，研究一下該板塊一龍頭上市公司的估值。
該公司于科創板上市，目前還沒有盈利，因此沒辦法用市盈率的估值指標來衡量。我們選取總市值對營業收入比例這一個估值指標來衡量其估值高低。
2023年4月24日該公司總市值為1008億人民幣，當前市場預測其2023年營業收入為11億人民幣。因此該公司總市值對營業收入的比例為92倍。
對比OpenAI，也就是發明了ChatGPT 的全球龍頭企業，其2023年的營業收入預計為2億美金，當前估值為300億美金，也即總市值對營業收入的比例為150倍。
因此，國內龍頭企業2023年的估值水平雖然高，但與全球龍頭企業2023年的估值水平相比還是低的，這個高估值在一定程度上可以接受。
再對比一下2024年的估值，就發現該公司被明顯高估。OpenAI預計2024年的營業收入增長400%，達到10億美金，也意味著當前市值對應30倍2024年營業收入。
市場預測國內該龍頭企業2024年營業收入為16億人民幣，也即較2023年增長45%。該公司2024年總市值對營業收入的比例為63倍，是OpenAI估值的兩倍。如果說OpenAI的估值是合理的，那么國內該龍頭企業的估值就顯得不那么合理了。
其實類似人工智能板塊的瘋漲在A股市場曾多次上演，每次結束之后都一地雞毛。我們相信這一次也不會例外。未來幾個月人工智能板塊可能面臨較大幅度的調整，投資者應謹慎對待該板塊。
經濟復蘇的前景堪憂
股市的調整也與二季度經濟走勢有一定的關系。雖然上周發布的一季度經濟數據超市場預期，但市場對復蘇的態勢能否延續有較大的疑問。從微觀數據看，水泥、鋼鐵等中游原材料行業需求疲軟，價格下降。
以水泥為例，全國需求自清明節后恢復節奏明顯偏慢，價格行情偏弱運行，多地下調水泥價格。
鋼鐵的價格走勢與水泥基本一致，近期也連續下跌。這一方面是受到鋼鐵上游原料價格持續下行的推動，其中鐵礦石和焦炭價格都有較大幅度的下調，生產鋼鐵的另一個重要原材料--廢鋼價格也較高點下跌了6%以上；另一方面，需求疲軟，而供給加大導致產品庫存累積，供需在一定程度上有所失衡。
水泥和鋼鐵價格下行的主要原因是終端需求疲弱。國內房地產投資依然沒有起色，而基建投資的持續力度不強。一季度的經濟增速超預期，其中很大一部分增長來自疫情防控措施放開后的一次性需求。二季度這部分需求消失后，經濟能否繼續復蘇，成為壓制股市的一個重要考量。
市場對本周將要召開的重要會議也有很大期待。重要會議上高層對1季度經濟如何定調，是否會繼續出臺一些刺激性的政策措施，都是市場非常關注的問題。
如果會議有超出預期的地方，則股市還有可能再度獲得上行動力。否則，可能面臨持續回調。
美國十年期國債收益率快速抬升除了股價過高產生估值泡沫以及經濟復蘇可能會低于預期外，股市的調整還與美國十年期國債收益率的快速抬升有關。
美國十年期國債收益率通常被視為無風險收益率，也就是折現現金流的分母。對于成長股而言，美國十年期國債收益率上升，未來企業創造的現金流折現到當前的價值要下降，意味著成長股的估值要下調。
因此，每次美國十年期國債收益率的上漲都會導致國內以創業板為代表的成長股的下跌。此次也不例外。
4月5日，美國十年期國債收益率觸及3.3%的低點之后就一路上行，截止上周五，達到3.57%。在不到一個月的時間里上漲了20個基點。上周，創業板指數一周下跌3.58%，是自春節之后跌幅第二大的一周。
跌幅第一大的一周是2月17日那周，當周跌幅為3.76%。下跌原因也是美國十年期國債收益率的快速上升。2月1日美國十年期國債收益率達到3.39%的低點，之后一路上行，到2月21日達到3.95%的階段高點，在不到一個月的時間上漲了56個基點。
美國通脹居高不下那么，美國十年期國債收益率為什么會一次又一次地上演跳升的戲碼呢？這與市場對美聯儲加息預期有關，而這個加息預期又與通脹緊密相連。
我們之前曾多次提示過此次美國通脹粘性強，不容易消退。事實證明，美國通脹確實超出預期。看通脹，核心通脹是一個關鍵指標。
有些投資者對衡量通脹的指標不太了解，這里簡要介紹一下。衡量通脹的指標叫做消費者價格指數，英文簡稱為CPI。CPI包含食品、能源、商品和服務四大項。
剔除食品和能源后，商品和服務兩項構成核心CPI，主要包括住房、家居、租賃、醫療保健、服裝、娛樂等細分項目。因食品和能源受到供給的影響較大，剔除這兩項后，核心CPI更能反應需求對通脹的拉動情況。
當前，核心CPI顯示美國通脹雖有小幅回落，但仍然處在歷史高位。美國核心CPI同比增速在2022年9月達到6.6%，該數值是1982年9月以來的最高水平，也即40年來的最高值，之后緩慢回落。在2023年2月回落到5.3%的水平，3月份又上升到5.6%。
核心通脹居高不下，是因為美國陷入了工資-成本螺旋式上漲的通脹。所謂工資-成本螺旋式上漲通脹的作用機理是這樣的：通脹上升帶動工資上漲，工資上漲增加了生產成本，導致商品和服務價格抬升。為了跟上商品價格上漲的步伐，工資不得不再次提高。
我們在“楓瑞視點”微信公眾號曾多次論述過工資-成本上漲的螺旋式通脹。感興趣的投資者可以在“楓瑞視點”公眾號中輸入關鍵字“螺旋式通脹”閱讀相關文章。
通脹居高不下，美聯儲就要不停地加息。5月2-3日，也就是在“五一”假期期間，美聯儲將進行議息會議。市場普遍預期此次議息會議將會加息25個基點，并為此次加息進程中的最后一次。
我們認為對5月加息是否為最后一次還要保持一定的謹慎。原因就是美國經濟近期表現強勁，通脹有可能在需求刺激下再次抬升。
對A股和港股而言，如果美國通脹持續走高，市場也會面臨估值持續下調的壓力。短期而言，我們建議投資者對股市保持謹慎。
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