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近期政策持續(xù)出臺，符合我們之前對政策的預判（詳情請見《唯一值得期待的》和《更多政策箭在弦上》）。除了防疫政策有所松動，對房地產(chǎn)企業(yè)的扶持政策也接二連三出臺，有一點出人意料。

但是，如果仔細查看房地產(chǎn)行業(yè)的數(shù)據(jù)，就會發(fā)現(xiàn)，這些政策的出臺也并不讓人意外，因為今年以來房地產(chǎn)企業(yè)的數(shù)據(jù)持續(xù)惡化。

房地產(chǎn)行業(yè)的一個先行指標是房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額。截止今年9月底，房地產(chǎn)開飯投資完成額累計同比為-8%。今年4月份，該比值年內(nèi)首次變?yōu)樨撝担?2.7%。此后，負增長的幅度持續(xù)擴大，5、6、7、8月份該比值分別為-4%、-5.4%、-6.4%、-7.4%。該數(shù)值反應的是房地產(chǎn)企業(yè)在開發(fā)房地產(chǎn)上所投入的資金。今年以來因為三條紅線以及銀行對房地產(chǎn)行業(yè)的限貸措施，造成房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈緊張，持續(xù)降低開發(fā)投資活動。

隨著房地產(chǎn)開發(fā)投資額的下降，房地產(chǎn)開發(fā)面積累計同比也在5月份轉(zhuǎn)為負增長。與房地產(chǎn)開發(fā)投資完整額的累計同比趨勢一致，轉(zhuǎn)為負增長后，幅度也是逐月擴大。5月份該數(shù)據(jù)為-1%，6、7、8、9月份該數(shù)據(jù)分別為-2.8%、3.7%、4.5%和5.3%。

值得注意的是，9月份房地產(chǎn)開發(fā)面積累計同比數(shù)值是1997年12月以來的最低值。受到亞洲金融危機的影響，1997年6月開始，房地產(chǎn)開發(fā)面積累計同比轉(zhuǎn)為負增長，為-2.4%。之后該數(shù)值也基本呈現(xiàn)逐月擴大的態(tài)勢，直到1997年12月份達到-6.9%的當年最大降幅。不過，轉(zhuǎn)過年來，該數(shù)據(jù)就轉(zhuǎn)為正增長，并且從1998年持續(xù)了23年，直到今年才再度變?yōu)樨撝怠脑摂?shù)據(jù)也可以看出房地產(chǎn)行業(yè)所面臨的困難是多年未見的。

上面兩個數(shù)據(jù)雖然趨勢下降，但總體數(shù)值還是比較溫和的。另外一個反應房地產(chǎn)行業(yè)活動的指標--房地產(chǎn)新開工面積今年則是斷崖式下跌。

房地產(chǎn)企業(yè)新開工面積累計同比從去年7月份轉(zhuǎn)為負增長，當月值為-0.9%。之后該數(shù)值就持續(xù)擴大負增長的幅度。最令人困惑的是，今年7月以來，因去年數(shù)值為負數(shù)而同比面臨低基數(shù)，照理說數(shù)據(jù)應該有所改善。但是該數(shù)值7月份以來卻持續(xù)惡化。7、8、9月的同比數(shù)值分別為-36.1%、-37.2%和-38.3%，而5、6月份的同比數(shù)值分別為-30%和-34%。

年初以來各地政府就出臺了各種針對房地產(chǎn)行業(yè)的扶持政策。但從房地產(chǎn)新開工面積的數(shù)據(jù)可以看出，這些政策可能只是緩解了房地產(chǎn)企業(yè)部分困境，對解決其根本問題作用不大。

另外，跟歷史對比，也可以看出當下房地產(chǎn)企業(yè)所面臨的挑戰(zhàn)有多嚴重。從1992年到2021年近30年間，該數(shù)據(jù)最差是發(fā)生在2014年2月，為27.2%。因此，今年5月以來的數(shù)據(jù)是歷史最糟糕的。

最后一個反應房地產(chǎn)行業(yè)活動的指標就是房地產(chǎn)銷售面積。該數(shù)據(jù)累計同比今年2月以來也是持續(xù)負增長。截止今年9月份，該數(shù)據(jù)同比增幅為-22.2%。歷史上看，僅在1997年4-5月和2020年3-4月份較今年9月份數(shù)據(jù)差。1997年是因為亞洲金融危機，而2020年則是因為全球新冠危機。

正因為房地產(chǎn)行業(yè)面臨諸多困境，本周末發(fā)布央行和銀保監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于做好當前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》（銀發(fā)254號文件）引起了廣泛關(guān)注。

一些業(yè)內(nèi)人士認為該文件標志政策拐點來臨。分析師也預計該政策對緩解房地產(chǎn)行業(yè)的困境會有較大幫助。中信證券預測明年房地產(chǎn)開發(fā)投資額下降11.9%，而新房銷售額下降1.3%。我們認為需要密切關(guān)注未來幾個月房地產(chǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)，如果數(shù)據(jù)發(fā)生了明確的拐點，說明政策確實發(fā)生了作用。

上周A股市場因為受到疫情防控政策調(diào)整的催化以及房地產(chǎn)行業(yè)政策不斷出臺的推動而大幅上漲。周末很多分析師發(fā)文均認為市場低點已過，建議投資者加大倉位。

我們對此保持謹慎態(tài)度。首先政策起作用需要時間。當下需求低迷的情況下，政策發(fā)揮作用的時間可能更長。其次，4季度海外需求回落的風險不能小覷。海外需求回落，我國出口企業(yè)將會面臨較大壓力。上市公司中海外業(yè)務占比較高的企業(yè)比比皆是，他們4季度的業(yè)績也可能面臨壓力。股市的持續(xù)上漲需要上市公司的盈利增長來推動。如果上市公司盈利無法增長，則股市就會怎么漲上去，怎么跌下來。

從當前的經(jīng)濟情況看，經(jīng)濟低迷可能還會持續(xù)一段時間，上市公司4季度業(yè)績也可能會低于預期。所以，我們認為對于股市當前仍然需要保持耐心。

English Summary

The property sector has experienced worst situation over the last couple of months since the 1990s. It is no wonder that supervising agencies issued supporting policies targeting this sector. Yet it would take time for these policies to work out and investors should remain patience to see the sector earnings growth pick up again.

The rally of A-share last week was catalyzed by the easing of pandemic control measures. We believe that overall economy is still faced with big challenges in 4Q. Investors should wait for better opportunity to get into the stock market.

For those who would like a detailed English version, please contact [email protected].

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