A股周一和周二連續兩天大跌，市場對下跌的原因眾說紛紜。
我們認為這一波反彈主要是在流動性過于充裕下的上漲。歷史上看，每次到經濟下行期，寬松政策出臺后股市都會有一波反彈行情。其背后的原因就是經濟下行期，實體經濟對資金的需求處在相對較低水平，而通脹也通常不高，剩余的資金無處可去就流入股市。這就是“水牛”的由來。
我們用一個指標衡量超額流動性：即將社會融資規模存量同比增速減去工業增加值同比增速再減去消費者價格指數同比增速得出數值。從2016年1月有社會融資規模存量指標開始至今，該指標有幾個高點和低點。
我們發現該數值的高點通常對應股市的低點，而該數值的低點通常對應股市的高點。比如2018年1月，該數值為-3.5個百分點，為歷史上的一個低點，對應上證指數點位為3587點；而2022年4月，該數值為11，為歷史上的一個高點，對應上證指數的點位為2863點。
之所以超額流動性的高點對應股市的低點主要就是因為政策寬松而實體經濟無需求導致的：在這種情況下，社會融資規模存量同比增速處在較高水平，而工業增加值同比增速處在較低甚至為負的區間，消費者價格指數同比增速也因為需求不足而相對較低；而低點對應股市的高點就是相反的原因，通常是實體經濟需求很強，工業增加值同比增速較高，而寬松的貨幣和財政政策回歸正常，意味著社會融資規模的同比增速較低。
歷史上看，水牛行情通常在基本面不及預期或者央行開始收縮流動性時終結。比如2020年2月至7月的股市上漲是一個典型的水牛行情，在7月份央行貨幣政策收緊之后股市回落。
而本周一和周二股市下跌也在很大程度上與央行收縮流動性相關。
自上周一至本周二，央行連續7天進行了縮量逆回購。但資金面僅小幅波動，整體保持偏松態勢。周一上海銀行間同業拆放利率隔夜上行0.7個基點，報1.223%。7天上海銀行間同業下行2.4個基點，報1.627%。從回購利率表現看，7天逆回購加權平均利率下降至1.5504%，低于政策利率水平。上交所1天國債逆回購利率下降至1.61%。因此，央行的縮量逆回購給出的信號意義大于實質。
周一收市后發布的6月份貨幣供應量數據超預期。社會融資規模存量、廣義貨幣和狹義貨幣的同比增速分別為10.8%、11.4%和5.8%，分別較5月份提升0.3個百分點、0.3個百分點和1.2個百分點。但是由于7月份至今專項債發行規模明顯低于6月份，因此7月份的社會融資規模存量增速大概率不會持續改善。
影響市場情緒的另外一個因素是疫情。截止7月11日，有31個城市宣布了疫情管控措施，而前一周這個數字是11個城市。其中一些重要城市感染的是奧密克戎的新變種。據醫學權威人士，奧密克戎新變種的傳播系數R0為18.6，是之前變種的兩倍。該變種具有顯著的疫苗逃逸能力，也即疫苗對其作用較小。
個別城市已經開始要求居民為即將到來的封控做好各方面的準備。疫情對經濟的沖擊看起來是隔一段時間就來一次，這對經濟復蘇構成較大挑戰。
不過另一方面，周二民航局表示正在穩妥有序恢復國際定期客運航班的工作，加快推進國際航空市場的恢復，逐步增加國際航班的數量。這其實在一定程度上表示中國的防疫政策正在起變化。對于經濟而言，這種變化是積極的。
本周外圍市場也十分動蕩。美股周一和周二均下跌，因市場擔憂美股盈利增速下滑。但與此同時，對美聯儲加息的預期并沒有改變，7月議息會議加息75個基點的概率仍高達100%。
另一個令人矚目的變化是美元指數突破了108，創出2002年11月以來的新高。同時，歐元兌美元匯率趨于平價，周二甚至一度跌到1以下，為20年來最低水平。
美元指數的構成中歐元是權重最大的貨幣，占比56%。歐元走軟推升了美元上漲。而歐元走軟的主要原因是通脹和經濟衰退。其實美國也面臨同樣的問題，但相比歐洲而言，美國的問題似乎不那么嚴重。畢竟，俄烏危機對歐洲經濟的傷害是巨大的。
美元指數上漲，非美貨幣紛紛貶值。人民幣兌美元匯率也達到6月14日以來的低點。同時，北上資金截止周二本周凈流出53.2億人民幣。港幣對美元匯率一直處在弱方兌換保證區間，即7.85港幣兌1美元，顯示外資也在流出。
我們之前分析過美元指數上漲通常會引發一個危機。而美元指數看起來也正向著2002年4月份的高點120挺近。這次會引發哪個危機呢？
English summary
The falling of stocks in A-share is mainly due to the signal that the People’s Bank of China is taking back liquidity. Although aggregate social financing in June came in above expectation, its high growth rate might not sustain.
The US dollar index reached above 108, the highest in 20 years. It is not good for the emerging markets as international capital would outflow these markets. The north-bound capital for A-share was seen net outflow in the first two days this week.
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